频发转债力促转股
南山铝业在1999年IPO首发7500万股，13年间总股本扩大到19.3亿股。除了股改对流通股股东10转增10股的扩股之外，两次转债发行并成功转股对股本扩大贡献最多。
资料显示，2004年10月，南山转1发行8.83亿元，转股价定为7.37元/股。截至2006年8月11日，公司公告99.7%的转债完成转股，累计转股1.96亿股，占转股前公司已发行股份总数的76.3%。本次转债令公司总股本从1999年的2.57亿股扩大至2006年底的6.18亿股(含股改转增)。
28亿元规模的南山转2在2008年5月发行。初始转股价随行就市定于16.89元/股。该债提前大幅修正转股价力促转股为本期转债添上浓墨重彩的一笔。2009年3月12日，股东大会通过将转股价从16.89元/股修正到8.52元/股的提案，下修幅度近50%。在修正前，尽管股价深幅跌至初始转股价，但南山转2的尚在回售保护期内，毫无回售压力。
南山转2的提前修正被机构解读为力促转股的举措，2009年初的二级市场也很给面子。股价逐级而上，很快28亿股转债完成转股。当时南山转债的提前修正还是新鲜事，之后才有转债主体纷纷提前修正促转股的措施。
本次转债累计转股3.32亿股，截至2009年底，总股本扩大至16.5亿股(含2007年非公开增发)。但伴随上述两次转债成功转股，大股东的控股权已经稀释到42.5%(截至2010年年报)。
超常规条款护航新债发行
南山转债规模从8亿元到28亿元，再到60亿元，融资实现三级跳。市场的承接力真有那么强吗?
受经济基本面不佳以及铝业产能过剩影响，南山铝业股价持续低迷，当前股价不到每股净资产的8折。一位上海的债券承销人士称，以南山铝业的资质及实力，发6亿元的公司债都较难找到足够投资者认购。本次成功发行的关键在于极低的转股价附送廉价期权以及超常规的票息。
南山转债的评级也印证上述观点。南山转1由于有广东发展银行担保令评级增色为AA+，南山转2的债项评级仅为AA-，南山转3的主体以及债项信用评级均为AA。三次发行的转债评级均是低评级品种。南山转3史无前例的将初始转股价定在每股净资产之下。6.92元/股的初始转股价是8.11元的每股净资产(截至2012年中报)的85%。
有别于石化转2以及民生转债发行人鉴于当前正股低迷状态而推迟转债发行时点，譬如中国石化(600028.SH,00386.HK)在10月15日董事会宣布300亿元转债计划延长1年。南山转3极低的转股价无疑赋予转债投资人极大的转股期权和预期。
一位接近南山转3承销的业内人士对记者透露，尽管相关规定中限制可转债转股价修正到每股净资产之下，但对初始转股价的规定尚是空白。南山转3相当于钻了空子，直接把初始转股价定到每股净资产之下。此举令转债投资人受益，但一定程度损害股权人利益。
南山转3另一个吸引投资者之处在于其丰厚的票面利率。募集说明书规定该债年利率从3.5%至4%，并在到期日以108元赎回。估算南山转3的债性收益率达到5%。数倍于当前市场上的其他类型转债。
南山转3初始转股价为6.92元/股。假设60亿元转债全部转股，最少将新增8.67亿股，较当前总股本再扩大45%。同时大股东的控股权将稀释到29%。
同时上市公司2010年完成约25亿元的非公开增发再融资，目前负债率较低，账面资金充裕。为何突破常规发行60亿元可转债?南山铝业2012年中报显示，公司负债率仅22%。账目资金充裕，货币资金27亿元。
